78                                                    ГЛАВА 3

пекты, где указаны цены бумаг, по которой они будут продаваться. Окончательные
проспекты могут быть выпущены по истечении периода ожидания (обычно 20 дней), в
течение которого Комиссия по ценным бумагам и биржам осуществляет проверку не-
обходимых сведений. Однако она не производит оценку инвестиционного качества пред-
лагаемых к продаже выпусков ценных бумаг и приемлемости их цен.

Инвестиционный банк и другие члены эмиссионного синдиката могут гарантировать
размещение всего выпуска бумаг на рынке. В этом случае корпорация-эмитент получа-
ет за свои бумаги цену предложения за вычетом установленной разницы цен (хотя
андеррайтеры иногда получают вознаграждение в виде сочетания акций и варрантов,
возможно, в качестве компенсации за меньшую разницу цен). Затем андеррайтеры прода-
ют ценные бумаги нового выпуска по цене публичного предложения (или более низ-
кой) и могут сами купить некоторую долю выпуска. Беря на себя твердое обязательство
(firm commitment) продать весь выпуск, андеррайтеры, бесспорно, рискуют, ведь может
так случиться, что часть выпуска окажется неразмещенной.

Существуют и другого вида соглашения между андеррайтерами и эмитентом. Если
акционеры корпорации обладают преимущественным правом выкупа акций нового выпу-
ска (rights offering), то инвестиционный банк может дать согласие на покупку ими по
фиксированной цене всех неразмещенных ценных бумаг. Такого рода соглашения но-
сят название «соглашения ожидания» (standby agreement). Если же нынешние держатели
акций корпорации не обладают преимущественным правом выкупа, то члены
эмиссионного синдиката могут выступать в роли агентов на основе так называемой
оптимальной программы работ (best-efforts basis), т.е. принимая на себя лишь обязатель-
ство приложить все усилия для продажи максимально возможного числа бумаг нового
выпуска.

В течение периода, когда выпуск еще неразмещен, инвестиционный банк может
предпринимать попытки «стабилизировать» цену бумаг на вторичном рынке, проявляя
готовность покупать бумаги нового выпуска по этой цене. Такая начальная поддержка
(pegging) бумаг может продолжаться в течение максимум 10 дней с начала их официаль-
ной продажи. На количество покупаемых таким образом бумаг накладывается ограни-
чение, которое, как правило, содержится в соглашении, заключаемом при формирова-
нии эмиссионного синдиката, так как его члены обычно делят поровну между собой
операционные издержки. Если предполагается осуществлять начальную поддержку бумаг,
то об этом должно быть сказано в проспектах эмиссии.

При проведении любой операции с ценными бумагами могут возникать как явные,
так и неявные затраты. При первичном размещении к явным затратам относится раз-
ница цен в пользу андеррайтера, а к неявным - разница между возможной ценой пуб-
личного предложения и ценой, по которой фактически будет производиться продажа.
Разница цен в пользу андеррайтера является, по сути дела, вознаграждением членов
эмиссионного синдиката за продажу выпуска и риск, которому они подвергают себя в
случае, если выпуск будет продан не полностью и они будут вынуждены нести финан-
совую ответственность за непроданные бумаги. Чем ниже цена предложения, тем меньше
опасность, что выпуск не будет быстро распродан по этой цене. Если цена на бумаги
нового выпуска занижена, то члены синдиката могут быть уверены, что смогут быстро
продать бумаги без особых усилий и не прибегая к их начальной поддержке на вторич-
ном рынке. Так как большинство корпораций предпочитают иметь дело лишь с одной
инвестиционной банковской фирмой и в связи с тем, что входящие в эмиссионный
синдикат крупные компании тесно связаны между собой, вполне вероятно, что эми-
тенты слишком много теряют на разнице цен в пользу андеррайтера. Другими словами,
плата за гарантирование размещения новых выпусков слишком велика по сравнению с
риском, компенсируемым этой гарантией. Причина заключается в игнорировании ан-
деррайтерами интересов эмитента или в существовании неформального соглашения
между инвестиционными банковскими компаниями.