858                                          _        ГЛАВА 24

На втором этапе, известном как выбор групп (group selection) ценных бумаг, инве-
стиционный менеджер определяет приемлемую комбинацию групп внутри каждого клас-
са активов. Например, менеджер решил, что приемлемая комбинация состоит из 70%
акций промышленных компаний, 10% акций коммунальных компаний и 20% акций
транспортных компаний. Аналогичным образом, менеджер считает, что приемлемая
комбинация облигаций состоит на 100% из долгосрочных бумаг и не включает сред-
не- и краткосрочные облигации. Таким образом, на этом этапе менеджер определяет
состав оптимального портфеля акций и оптимального портфеля облигаций, но еще не
решил, какую часть средств он разместит в каждой из них.

На третьем, завершающем этапе менеджер производит такое размещение средств,
которое, как отмечалось выше, называется размещением активов. Оно осуществляется
таким же образом, как и на втором этапе процесса, показанного на рис. 24.5 (б).

Активное или пассивное управление можно осуществлять на любом этапе. Напри-
мер, в отношении отдельных бумаг можно заключить активные пари, но при этом раз-
местить средства по классам активов, исходя из общего мнения о долгосрочных про-
гнозах ожидаемой доходности этих классов. Например, инвестиционный менеджер мо-
жет решить в долгосрочной перспективе составить комбинацию из 75% акций и 25%
облигаций. Однако выбор отдельных акций и облигаций для инвестирования будет время
от времени меняться, исходя из прогнозов самого менеджера.

И наоборот, пассивные портфели некоторых бумаг могут быть сформированы ис-
ходя из прогнозов доходности определенных классов, отличающихся от тех, которые
были использованы при активном размещении средств в отдельные классы активов.
Например, инвестиционный менеджер может постоянно держать обыкновенные акции
в пропорции, соответствующей их удельному весу в индексе S&P 500, который часто
используется в качестве образца рыночного портфеля акций США (назовем его типич-
ным рыночным портфелем). Однако доля средств, инвестированных в акции индекса
S&P 500, будет меняться в начале каждого периода, исходя из общих прогнозов дина-
мики рынков акций и облигаций. Таким образом, в течение одного периода менеджер
может держать 100% средств клиента в акциях, будучи уверенным в том, что в ближай-
шем будущем рынок акций должен быстро пойти вверх. Напротив, в течение другого
периода менеджер может разместить 100% средств клиента в облигации, считая, что
рынок акций вскоре обрушится.

Фиксация рынка

На рис. 24.5(г) представлен менеджер, который следует стилю, известному как фикса-
ция рынка (market timing). Единственное активное решение состоит в соответствующем
распределении средств между типичным рыночным портфелем (обычно он состоит или
из акций, или из долгосрочных облигаций) и активами с нулевым риском, такими, как
казначейские векселя. Инвестиционная организация, которая следует данному стилю,
меняет соотношение рискованных и безрисковых активов в своем портфеле, исходя из
собственных прогнозов риска и ожидаемой доходности рынка по сравнению с безри-
сковой ставкой даже в тех случаях, когда общий прогноз или отношение клиента к
риску и доходности не меняются.

Считается, что инвестиционные организации, которые заключают активные пари
в отношении отдельных бумаг, следуют стилю выбора бумаг (security selection style). Те
же, кто делает ставку на определенные классы активов, следуют стилю размещения ак-
тивов (asset allocation style), одной из разновидностей которого является фиксация рын-
ка. Наконец, инвестиционные организации, которые делают ставку на определенные
группы ценных бумаг, используют стиль выбора групп бумаг (group rotation style). Неко-
торые организации применяют чистый инвестиционный стиль (investment style). Это озна-
чает, что они используют в основном один из трех указанных выше стилей. Другие
прибегают к различным комбинациям, что затрудняет возможность их точной класси-
фикации в зависимости от применяемого стиля.