36 ГЛАВА 2

ходность 2%). В конце года портфель дан-
ного инвестора выглядит следующим об-
разом:

Итого

Стоимость
акций, про-
данных
«без по-
крытия»

Денежные
средства
на счете

Рыночная
стоимость
купленных
ценных бу-
маг в порт-
феле ин-
вестора

$110

- $105

$102

$107

Этот инвестор заработал $7 на порт-
феле в $100, что соответствует 7%-ной
доходности, без малейшего рыночного рис-
ка. Единственное, в чем заключается
риск, — это в способности инвестора оп-
ределить неправильно оцененные акции.
Доходность от искусного отбора акций из-
вестна как параметр «альфа» (см. гл. 25).
Фактически нейтральный инвестор полу-
чает «двойную альфу», успешно выявив как
бумаги с заниженной ценой, так и с завы-
шенной.

Разумеется, реальный мир с его свое-
нравной природой делает осуществление
нейтральных рыночных стратегий куда
более сложным, чем это показано в нашем
простом примере. Рассмотрим необходи-
мые действия, которые должен предпри-
нять нейтральный инвестор.

1. Открыть счет по сделкам с маржей. Как
уже было указано, продажа «без покры-
тия» должна проходить через счет по
сделкам с маржей. Следовательно, ин-
вестор должен выбрать брокерскую 4»ир-
му для хранения акций и денежных
средств, задействованных в нейтральной
рыночной стратегии.

2. Провести долгосрочную и краткосрочную
операции одновременно. Инвестиции при
игре на повышение всегда должны быть
равны обязательствам при игре на по-
нижение, иначе портфель может под-
вергнуться непреднамеренному риску.
Правило Нью-Иоркской фондовой бир-
жи об увеличении продажной цены и
ограничении количества акций, подхо-
дящих для продажи «без покрытия», де-
лают эту продажу еще более трудной.

3. Поддерживать обеспечение в брокерской
фирме. В фирме должны быть депони-
рованы акции, приобретенные для игры
на повышение, денежная выручка от
продажи «без покрытия» и небольшая

сумма исходных денежных средств (в ка-
честве ликвидного резерва для ежеднев-
ной переоценки акций, проданных «без
покрытия», в соответствии с текущими
рыночными курсами).

4. Возмещать выплаченные дивиденды и за-
менять дивиденды, отозванные кредито-
ром. Инвестор должен возместить кре-
дитору дивиденды, выплаченные по за-
имствованным акциям, а также найти
соответствующую замену в том случае,
когда взятые взаймы акции проданы и
не могут быть компенсированы такими
же акциями.

5. Постоянно контролировать позиции пор-
феля. Изменение курсов ценных бумаг
будет влиять на баланс инвестиций и
займов внутри портфеля. Только тща-
тельный ежедневный контроль может
предотвратить перемещение портфеля
из нейтральной рыночной позиции.

Институциональные инвесторы уделя-
ют особое внимание выбору брокера для
реализации своих нейтральных рыночных
стратегий. Они неизменно останавливают
свой выбор на крупных, признанных фир-
мах с безупречной оценкой кредитоспособ-
ности. Эти фирмы имеют наилучший до-
ступ к ценным бумагам для продажи «без
покрытия» либо через зарегистрированные
на их имя вложения, либо через сеть пре-
доставления кредитов в виде ценных бу-
маг. Институциональные инвесторы учиты-
вают также частичный возврат процентов
за пользование заемными ценными бума-
гами при досрочном погашении займа,
обеспечиваемый брокерскими фирмами. В
отличие от мелких инвесторов, которые,
как правило, не получают от брокеров ни-
каких процентов за пользование выручкой
от продажи «без покрытия», институцио-
нальные инвесторы договариваются о по-
лучении в среднем между 75 и 90% этого
дохода.

Реализовать нейтральные рыночные
стратегии может любая инвесторская ор-
ганизация. Однако в основном данный
подход применяют инвесторы, использую-
щие количественные инвестиционные стра-
тегии (например, модели дисконтирования
дивидендов — см. гл. 18). Эти действия,
обычно охватывающие большое число ак-
ций от крайне привлекательных до крайне
непривлекательных, — шаг, необходимый
для формирования разнообразного набора
инвестиций и продаж «без покрытия». Кро-

