938 ГЛАВА 26

весторы, избегающие риска, должны стре-
миться к минимизации валютного риска.
Инвесторы, не применяющие хеджирова-
ние, упускают возможность уменьшить риск
портфеля без потери его доходности. Сто-
ронники хеджирования подчеркивают, что
снижение дисперсии портфеля за счет хед-
жирования валютного риска может быть су-
щественным.

Оппоненты, вообще говоря, согласны
с тем, что отказ от хеджирования означает
принятие дополнительного некомпенсиру-
емого риска. (Однако существует теория,
согласно которой валютный риск должен
систематически вознаграждаться рынком.)
Тем не менее они считают, что рыночное
«трение» (неэффективность рынка) приво-
дит к тому, что цена валютного хеджирова-
ния перевешивает выгоду от снижения ри-
ска. То есть инвестор, управляющий валют-
ным риском, весьма вероятно, несет зна-
чительные издержки. Валютные дилеры
должны получить некоторую компенсацию
за проведение операций хеджирования.
Банком-попечителем должно быть уплаче-
но за регистрацию операций. Управляющие
инвестициями взимают плату за проведе-
ние хеджирования. Оценка общей стоимо-
сти хеджирования обычно колеблется в пре-
делах от 0,25 до 0,50% в год от стоимости
хеджируемых финансовых активов, что до-
статочно для того, чтобы убедить оппонен-
тов в неэффективности (по стоимости) хед-
жирования валютных рисков.

Кроме того, оппоненты хеджирования
подвергают сомнению его разумность в слу-
чае, когда инвестор тратит большую часть
своего дохода на покупку вещей, произве-
денных за границей. Предположим, что сто-
имость иностранной валюты снижается от-
носительно валюты страны инвестора (что
негативно влияет на доходность портфеля

инвестора). Относительное снижение сто-
имости иностранной валюты всегда умень-
шает цену продукции зарубежного произ-
водства для инвестора. Следовательно, по-
требительская корзина инвестора сама слу-
жит хеджем для валютного риска его порт-
феля.

В заключение можно сказать, что оп-
тимальное хеджирование валютного риска
инвестора зависит от некоторого количе-
ства факторов, включая следующие:

1. Корреляция между валютами.

2. Корреляция между внутренней до-
ходностью и доходностью вложения
в валюту.

3. Стоимость хеджирования.

4. Доля портфеля инвестора, вложен-
ная в иностранные ценные бумаги.

5. Изменчивость доходности иност-
ранных финансовых активов.

6. Изменчивость доходности вложения
в валюту.

7. Потребительская корзина инвесто-
ра.

8. Уровень избегания риска инвесто-
ром.

9. Доход (если он есть), полученный
от вложения в иностранную ва-
люту.

Данные факторы тяжело поддаются
численному анализу, что не позволяет сде-
лать однозначный вывод «за» или «против»
валютного хеджирования. Кроме того, по-
скольку финансовые условия и взгляды раз-
личных инвесторов на характеристики ва-
лютных рынков и рынков ценных бумаг
различаются существенным образом, то не-
удивительно, что встречаются различные
позиции от нулевого хеджирования до пол-
ного хеджирования.

За период, представленный в табл. 26.4, только 2% (31% - 29%) изменений в
доходностях транснациональных компаний, базирующихся в США, могут быть связа-
ны с индексами иностранных рынков. Следовательно, инвестирование в транснацио-
нальные компании, имеющие штаб-квартиру в США, является плохой заменой пря-
мым инвестициям американских инвесторов в акции иностранных компаний12. Дан-
ная ситуация несколько лучше для неамериканских транснациональных компаний,
так как разность в процентах, приведенных в двух колонках, превышает 2%. Одним из