Введение                                                        7

риода является неопределенной величиной в начале этого периода. Это создает труд-
ности при предварительной оценке доходности.

Второй тип ценных бумаг (долгосрочные государственные облигации) соответст-
вует кредитам, предоставляемым Казначейству США примерно на 20 лет. Эти бумаги
называют казначейскими облигациями (или бонами). Третий тип бумаг (облигации кор-
пораций, или корпоративные боны) соответствует 20-летним кредитам, предоставляе-
мым наиболее надежным американским корпорациям. К настоящему времени доход-
ность по обоим типам облигаций достигала максимума в 1982 г. и составляла 40,36%
для казначейских бонов и 43,79% для корпоративных бонов. Минимальные значения
доходности приходятся на разные годы — для государственных облигаций: —9,18% в
1967 г., для корпоративных облигаций: -8,09% в 1969 г. Отметим, что в среднем доход-
ность государственных облигаций выше, чем казначейских векселей (5,36% > 3,74%),
а корпоративные боны приносили больший доход, чем государственные (5,90% > 5,36%).
Таким образом, доходность по бумагам второго и третьего типа довольно изменчива,
но в целом существенно выше, чем доходность казначейских векселей.

Обыкновенные акции

Четвертый и последний тип ценных бумаг — это обыкновенные акции. Они отражают
обязательства со стороны корпораций периодически выплачивать дивиденды в разме-
ре, определяемом советом директоров. Хотя величина дивидендов, которые будут вы-
плачены в следующем году, достаточно неопределенна, однако в целом она предсказу-
ема. В то же время курсы покупки и продажи акций колеблются значительно сильно.
В силу этого годовая доходность весьма непредсказуема. На рис. 1.1 показана доход-
ность портфеля акций, включающего акции 500 фирм и выбранного корпорацией
Standard & Poor's, с тем чтобы охарактеризовать рынок в среднем. Этот показатель
менялся от самого высокого значения 53,99% в 1933 г. до самого низкого —43,34% в
1931 г. при среднегодовом значении за указанный период 12,34%. Такие инвестиции
могут обеспечить доходность, в среднем существенно превосходящую доходность кор-
поративных облигаций. Однако колебания доходности акций также сравнительно ве-
лики, поскольку их курсы еще более изменчивы, чем курсы долгосрочных облигаций
любого типа.

В табл. 1.1. представлена динамика годовой доходности для четырех типов ценных
бумаг, изображенных на рис. 1.1. Таблица также показывает годовые изменения
индекса потребительских цен (CPI) как индикатора стоимости средней потребитель-
ской корзины. Внизу таблицы приведены значения среднегодовой доходности. Под
этим показателем даны значения стандартного отклонения, которое служит мерой
изменчивости доходности для соответствующего типа ценных бумаг2. В табл. 1.2 указа-
ны аналогичные показатели для ценных бумаг, выпушенных в США, Японии, Герма-
нии и Великобритании за периоде 1970 по 1992 г. Статистические данные, приве-
денные на рис. 1.1 и в табл. 1.1, 1.2, иллюстрируют общий принцип: при сравнении
рациональных стратегий инвестирования риск и доходность меняются в одном направле-
нии, т.е. чем выше средняя доходность ценной бумаги, тем больше связанный с
нею риск.

Важно отметить, что историческая изменчивость (оцененная на базе статистичес-
ких данных прошлых лет) необязательно является хорошим индикатором будущего риска.
В качестве примера рассмотрим доходность по казначейским векселям. Хотя ее
значение менялось от периода к периоду, в каждый данный период доходность этих
бумаг известна заранее, поэтому они являются безрисковыми. Однако доходность по
обыкновенным акциям прогнозировать очень трудно. Для инвестиций такого типа
изменчивость за прошедший период может быть использована в качестве достаточно
достоверного показателя неопределенности величины доходности в будущем3.