Рынки ценных бумаг 71

КЛЮЧЕВЫЕ ПРИМЕРЫ И ПОНЯТИЯ

«МЯГКИЕ» ДОЛЛАРЫ

11 редположим, что вы решили постро-
ить новый дом. Сначала вы наймете гене-
рального подрядчика, который будет сле-
дить за ходом работ. Он в свою оче-
редь наймет субподрядчиков, которые бу-
дут выполнять различные виды ра-
бот — закладку фундамента, строительство
самого дома, проводку электричества и т.д.

Вы заплатите генеральному подрядчи-
ку, исходя из счетов за работу субподряд-
чиков. Но предположим, что он договорит-
ся с субподрядчиками, чтобы они запроси-
ли за свою работу больше, чем она того
стоит. Разница между суммой, которую они
запросят, и действительной стоимостью их
услуг вернется к генеральному подрядчику
в форме оплаты за товары и услуги и лишь
косвенным образом будет относиться к его
работе по строительству вашего дома.

Вероятно, вы посчитаете такое согла-
шение между генеральным подрядчиком и
субподрядчиками нежелательным. Справед-
ливость требует, чтобы в счет, который вы-
ставит вам генеральный подрядчик, была
включена только реальная стоимость услуг
субподрядчиков и материалов. Это означа-
ет, что за ведение бухгалтерского учета ге-
неральному подрядчику придется платить
из своего кармана. В такой ситуации дей-
ственность и справедливость такого согла-
шения кажутся неоспоримыми. Исключе-
ние, возможно, составляет такой вид биз-
неса, как управление капиталовложениями,
где каждый год институциональные инвес-
торы платят сотни миллионов «мягких»
долларов брокерским фирмам в ситуации,
аналогичной примеру со строительством
дома.

«Мягкие» доллары являются комисси-
онными брокерской фирмы, выплачивае-
мыми ей институциональными инвес-
торами сверх стоимости затрат на проведе-
ние операций с ценными бумагами. Как уже
отмечалось в этой главе, появление «мяг-
ких» долларов связано с существовавшей
на Нью-йоркской фондовой бирже до
1 мая 1975 г. системе фиксированных ко-
миссионных. Ставка комиссионного воз-
награждения была установлена одинаковой
как для крупных институциональных ин-
весторов, так и для мелких розничных,
несмотря на очевидные преимущества
первых в проведении операций.

Брокерские фирмы конкурировали
между собой, но не в снижении комисси-
онных, а в возвращении как можно боль-
шей их доли крупным инвесторам. Это
происходило путем предложения широко-
го спектра «бесплатных» услуг. Услуги, как
правило, включали различного рода иссле-
дования капиталовложений, хотя нередко
это были и услуги по приобретению авиа-
билетов и размещению в гостиницах во
время поездок за границу.

Казалось, что после дерегулирования
ставок комиссионных в 1975 г. «мягкие»
доллары исчезнут и инвесторы будут пла-
тить брокерам только за непосредственное
выполнение их основных функций. Что ка-
сается услуг, связанных с анализом капи-
таловложений, то расчет за них будет произ-
водиться непосредственно с фирмой, ко-
торая их оказывает. Такая система оплаты,
когда отдельно взимаются комиссионные
за проведение операций брокерскими
фирмами и отдельно — за дополнительные
услуги, называется «разделенной» (un-
bundling).

Но тем не менее «мягкие» доллары
продолжают не только существовать, но и
широко использоваться, несмотря на актив-
ные попытки их ликвидировать вскоре по-
сле Майской даты. Такому неожиданному
повороту событий способствовали два фак-
тора. Первый заключался в том, что
Конгресс в 1975 г. узаконил роль комисси-
онных как вознаграждения не только за
проведение операций, но и за анализ ка-
питаловложений. Однако условия, при ко-
торых могут быть использованы «мяг-
кие» доллары, и основные виды анализа ка-
питаловложений, которые могут быть ими
оплачены, определяются (и иногда коррек-
тируются) Комиссией по ценным бумагам