Рынки ценных бумаг                                              75

Аналогичные исследования, проведенные на NYSE, показали, что разница цен
покупки и продажи у 20% наиболее активно продаваемых акций составляет 0,62% их
цены. С уменьшением активности акций эта цифра возрастает, и уже для 20% наименее
активно продаваемых акций она составляет 2,06%20.

Обратная зависимость между активностью оборота акций (или рыночной стоимо-
стью) и разницей цен покупки и продажи может быть объяснена тем, что разница цен
является в некотором роде вознаграждением дилера за обеспечение ликвидности для
инвесторов. Чем ниже активность оборота акций, тем реже он будет получать разницу
цен покупки и продажи (покупая по цене покупки и продавая по цене продажи). Сле-
довательно, чтобы соразмерить получаемое при этом вознаграждение с тем, что он
зарабатывает, имея дело с активно продаваемыми акциями, дилер вынужден увеличить
разницу между ценами покупки и продажи.

3.3.2     Эффект воздействия размера заявки на цену

Комиссионные брокеров и разница цен покупки и продажи составляют операционные
издержки при выполнении заявок на покупку или продажу небольшого числа акций
(обычно 100 шт.). Когда речь идет о заявках, включающих большое число акций, необ-
ходимо принимать во внимание эффект влияния размера заявки на цену
(price impact). Рассмотрим заявки на покупку. Согласно закону спроса и предложения,
чем большее число акций включено в заявку, тем вероятнее, что предлагаемая инвес-
тором цена на покупку будет выше. Более того, чем быстрее должно быть выполнено
такое распоряжение и чем лучше осведомлено лицо или организация, дающая такое
поручение, тем выше будет цена, установленная дилером.

В части (б) табл. 3.3 представлены данные о средних операционных издержках
дилеров на внебиржевом рынке. В них включены все три вида затрат: комиссионные
брокеров, разница цен и эффект воздействия на цену. Представленные цифры относят-
ся к суммарным затратам на проведение «двухсторонней» сделки — покупка, следую-
щая за продажей. Из таблицы видно, что для любого сектора размер пакета прямо
связан с величиной операционных издержек. Можно заметить также, что для любого
фиксированного пакета чем выше уровень капитализации, тем меньше процент затрат
на проведение операции. (Аналогичный вывод можно сделать, анализируя данные ча-
сти (а) этой таблицы.)

В части (а) рис. 3.3 представлена диаграмма операционных издержек для пакета
акций стоимостью $25 000, построенная по данным из третьей слева колонки части (б)
табл. 3.3. Величина издержек меняется от 27,3% (для акций с самым низким показате-
лем уровня капитализации) до 1,2% (для акций с самым высоким показателем уровня
капитализации).

В части (б) рис. 3.3 изображена зависимость между размером заявки и затратами
на ее исполнение для каждого из трех последних секторов. Графики построены по
данным, представленным в последних трех рядах части (б) табл. 3.3. Их анализ пока-
зывает, что поручения больших размеров могут оказывать значительное воздействие на
цену, которая к тому же возрастает со снижением показателя уровня капитализации.

3.10

Инвестиционная банковская деятельность

Все вышеизложенное в этой главе относилось к вторичному рынку ценных бумаг, на
котором идет торговля бумагами, выпущенными в обращение ранее. Этот параграф
будет посвящен первичному фондовому рынку (primary market), на котором происходит
размещение новых выпусков ценных бумаг. Некоторые корпорации-эмитенты выходят
на рынок с новыми выпусками сами, другие действуют через инвестиционные банки
(investment bankers), которые выступают в качестве посредников между эмитентом и
инвесторами.