Инвестиционный менеджмент                                    859

Следует отметить, что, хотя данные стили были описаны с точки зрения современ-
ной теории портфеля, их можно реализовать и с использованием другой техники. На-
пример, согласно современной теории портфеля оптимальный портфель акций (см.
рис. 24.5(6)) определяется на основе прогнозов показателей ожидаемой доходности,
стандартного отклонения и ковариации в сочетании с кривыми безразличия. После его
нахождения управляющий портфелем определяет размеры инвестиций в отдельные виды
обыкновенных акций. В то же время поиск такого портфеля можно осуществить по-
средством других действий. Нередко это происходит с использованием в большей сте-
пени качественных и в меньшей степени формальных параметров.

24.4.3   Международное инвестирование

Можно продолжить обсуждение инвестиционных стилей, если расширить границы
инвестирования до международного уровня. Рассмотрим вначале выбор бумаги. При
международном подходе данный стиль предполагает определение эффективного мно-
жества на основе акций, обращающихся в различных странах мира. В этом случае управ-
ляющий портфелем может, например, вначале составить оптимальный портфель толь-
ко для японских, только для американских или только для немецких акций. Затем,
используя данные оптимальные портфели, управляющий примет решение о величине
средств, инвестируемых в акции каждой из трех стран.

Предположим, что оптимальный японский портфель состоит из двух акций J. и J,
в пропорции соответственно 70 и 30%, и при этом половина инвестируемых средств
предназначается для приобретения японских акций. В результате 35% (0,50 х 70%) и
15% (0,50 х 30%) средств портфеля будет инвестировано соответственно в акции J. и J,.
Подобные расчеты делают для набора американских и немецких акций.

Аналогичным образом могут быть изменены с учетом международного подхода и
другие инвестиционные стили — выбор бумаги, выбор группы бумаг, размещение акти-
вов и фиксация рынка. Однако в этом случае некоторый элемент неопределенности
вносит проблема валютного риска8.

Пересмотр портфеля

После истечения определенного периода времени первоначально сформированный
портфель нередко уже не может рассматриваться менеджером в качестве оптимально-
го, т.е. наилучшего для клиента. Так происходит или в связи с изменением отношения
клиента к риску и доходности, или, что более вероятно, в связи с изменением прогно-
зов менеджера. В этом случае менеджер может решить, каким должен быть новый оп-
тимальный портфель, и затем переструктурировать текущий портфель таким образом,
чтобы располагать уже новым оптимальным портфелем. В то же время данная проце-
дура не так проста, как это может показаться на первый взгляд, в связи с необходимо-
стью дополнительных трансакционных расходов. Чтобы определить, какие действия
следует предпринять, данные расходы нужно сравнить с размером предполагаемой вы-
годы от пересмотра портфеля.

24.5.1   Анализ затрат и выгод

Понятие трансакционных расходов обсуждалось в гл. 3. Они включают комиссию бро-
кера, потери от изменения цен и разницу между ценой покупателя и продавца. Ввиду
наличия данных затрат, только для того, чтобы окупить их, стоимость бумаги должна
вырасти на некоторую величину. Необходимое для компенсаций таких затрат увеличе-
ние стоимости для одних бумаг может составить более 1%, а для других, особенно при
небольших объемах, может находиться в пределах от 5 до 10%, в случае очень малых
объемов может даже превысить эту величину