Управление пакетом облигаций 481

Примечания

Подробнее см.: Richard Roll, The Behavior of Interest Rates (New York: Basic Books, 1970). Интерес-
но отметить, что в рамках этого исследования получены доказательства, опровергающие теорию
ожиданий в части временной зависимости процентных ставок (названная теорема рассмотрена в
гл. 5). Интересно также, что на казначейские облигации США в мае и июне 1986 г., похоже, были
установлены неверные цены. См.: Bradford Cornelia and Alan C. Shapiro, «The Mispricing of U.S.
Treasury Bonds: A Case Study», Review of Financial Studies, 1, no. 3 (1989), pp. 297-310.

2 J. Walter Elliott and Jerome R. Baier, «Econometric Models and Current Interest Rates: How Well Do They
Predict Future Rates?», Journal of Finance, 34, no. 4 (September 1979), pp. 975-986. Следует отметить,
что модели, применяемые основными фирмами в области экономического прогнозирования, харак-
теризуются аналогичной степенью точности. См.: Stephen К. McNees, «Forecasting Accuracy of
Alternative Techniques: A Comparsion of U.S. Macroeconomic Forecasts», Journal of Business & Economic
Statistics, 4, no. 1 (January 1986), pp. 5—15, особенно гл. 6, где оцениваются прогнозы для 90-дневных
казначейских векселей, и Dean Croushore, «Introducing: The Survey of Professional Forecasters», Federal
Reserve Bank of Philadelphia Business Review (November—December 1993), pp. 3—15.

3 Michael J. Prell. «How Well Do the Experts Forecast Interest Rates?», Federal Reserve Bank of Kansas
City Monthly Review (September—October 1973), pp. 3—13.

4 Adrian W. Throop, «Interest Rate Forecast and Market Efficiency», Federal Reserve Bank of San Francisco
Economic Review (Spring 1981), pp. 29—43. В этой статье содержится полезный список других
исследований, относящихся к прогнозированию процентных ставок.

5 Прогнозы, подразумеваемые рынком фьючерсов (они будут рассмотрены в гл. 21) для казначей-
ских облигаций оказались более точными, чем прогнозы экономистов, но менее точными, не-
жели прогнозы по модели «без изменений» (no-change) за этот период времени. Для более про-
должительного периода прогнозы рынка фьючерсов и по модели «без изменений» обладали
сопоставимой точностью: см.: Michael Т. Belognia, «Predicting Interest Rates: A Comparison of
Professional and Market-Based Forecasts», Federal Reserve Bank of St. Louis Review, 69, no. 3 (March
1987), pp. 9-15.

' Фактическую точность макроэкономических прогнозов применительно к ставкам казначейских
векселей (см. результаты для ближайшего квартала при горизонте в два квартала в табл. 6 работы:

McNees «Forecast Accuracy») можно сравнить с фактической точностью прогноза по модели «без
изменений» (см. табл. 1 в работе: Belognia, «Predicting Interest Rates»). Хотя такое сравнение требует
осторожности, оно все же указывает на то, что модель «без изменений» обладает такой же, а в ряде
случаев превосходящей точностью. Существуют также косвенные доказательства превосходства
модели «без изменений», так как менеджеры портфеля облигаций, очевидно, не сумели получить
доходность выше доходности согласно индексам рынка облигаций. См.: Christopher R. Blake, Edwin
J. Eiton, and Martin J. Gruber, «The Performance of Bond Mutual Funds», Journal of Business, 66, no. 3
(July 1993), pp. 371—403. Представляется также, что достижения экспертов в деле предсказания рын-
ка акций не очень-то впечатляют. См.: Wemer F. De Bondt, «What Do Economists Know About the
Stock Market?», Journal of Portfolio Management, 17, no. 2 (Winter 1991), pp. 84-91.

7 См.: Mark I. Weinstein, «The Effect of a Rating Change Announcement on Bond Price», Journal of
Financial Economics, 5, no. 3 (December 1977), pp. 329—350. Анализ цен обыкновенных акций,
связанных с облигациями с переменным рейтингом, выявил аналогичные результаты - цены
акций чаще всего менялись за несколько месяцев до объявления изменений рейтинга. См.: George
Е. Pinches and J. Clay Singleton, «The Adjustment of Stock Prices to Bond Rating Changes», Journal
of Finance, 33, no. 1 (March 1978), pp. 29—44. В рамках другого исследования объявлений об
изменении рейтинга, «не испорченных» другими сообщениями, установлено небольшое, но ста-
тистически значимое повышательное движение ежедневных цен облигаций Вокруг «апгрейдз»
(инструментов повышенного качества); «даунгрейдз» не обнаруживали существенных колеба-
ний. Как это ни странно, при рассмотрении цен акций выводы выглядят противоположным
образом: вокруг «апгрейдз» существенных колебаний не обнаружено, тогда как вокруг «даун-
грейдз» наблюдаются едва статистически значимые понижательные колебания. См.: John R.M.
Hand, Robert W. Holthausen, and Richard W. Leftwich, «The Effect of Bond Rating Agency
Announcements on Bond and Stock Prices», Journal of Finance, 47, no. 2 (June 1992), pp. 733-752.
Дальнейший анализ показал, что один тип «даунгрейдз», а именно «инструменты пониженного
качества, связанные с ухудшающейся финансовой перспективой», приводил к значительной по-
нижательной тенденции в ценах акций соответствующей фирмы. См.: Jeremy С. Goh and Louis
Н. Ederington, «Is a Bond Downgrade Bad News, Good News, or No News for Stockholders?», Journal
of Finance, 48, no. 5 (December 1993), pp. 2001-2008.