518                                                   ГЛАВА 17

При анализе равенства (17.13) нужно иметь в виду, что при изменении соотноше-
ния «долг—акционерный капитал» (D/E) значение «бета»-коэффициента фирмы не ме-
няется. Предполагая, что значение «бета»-коэффициента долга также не меняется, легко
увидеть, что увеличение соотношения «долг—акционерный капитал» приводит к росту
«бета»-коэффициента по акциям фирмы. Интуитивно это выглядит разумным, так как
чем выше соотношение «долг—акционерный капитал», тем более подвержена колеба-
ниям прибыль фирмы после уплаты налогов. Наоборот, уменьшение соотношения
«долг—акционерный капитал» должно привести к уменьшению «бета»-коэффициента
по акциям фирмы, так как ее прибыль после уплаты налогов становится менее подвер-
женной колебаниям.

Это свойство «беты» может быть использовано для оценки «бета»-коэффициента
акций фирмы, если она недавно изменила соотношение «долг—акционерный капитал»
(или собирается его увеличивать). Например, пусть компания АВС Inc. до последнего
месяца имела $60 млн. акционерного капитала и $40 млн. долга, что в целом составляет
$100 млн.; ставка налога — 30%. С помощью рыночной модели, приведенной в табл.
17.2, применяя ее к данным за период до последнего выпуска новых акций, получим, что
«бета»-коэффициент акций АВС и «бета»-коэффициент по ее долгу составляют 1,40 и
0,20 соответственно. Однако АВС только что выпустила на $20 млн. новых акций и из-
бавилась от некоторой части своего долга, в результате чего текущие величины долга и
акционерного капитала фирмы равны $20 и $74 млн. соответственно. ($74 млн. акцио-
нерного капитала складываются из $20 млн. новых акций и $54 млн. старых, стоимость
которых снижена на $6 млн. из-за потери налоговых льгот в результате сокращения долга
на $20 млн.) Итак, каким же может оказаться коэффициент «бета» акций АВС в ближай-
шем будущем?

Ответить на этот вопрос можно с помощью описанной ранее четырехшаговой про-
цедуры. Сначала обратим внимание на то, что из уравнения (17.10) стоимость компании
АВС до выпуска новых акций составляла $100 млн. Из равенства (17.10) видно, что сто-
имость ЛДС при отсутствии долга равнялась бы $88 млн. [$100 — (0,3 х $40 млн.)]. Затем
коэффициент «бета» фирмы оценим в соответствии с равенством (17.12):

РФ^, = 0,20 [ О-0^40 млн. 1 + 1,40 ($60WW-} - 1,20 .
фирмы      [    $88 млн.    J      [$88 млн. )

Наконец, текущую «бету» акций (т.е. «бету» акций после выпуска новых акций на $20
млн.) можно оценить из уравнения (17.13):

Ракции = 1,02 + (1,02 - 0,20) l^-^}^- 0,3) =1,17.
\ $74 млн. j

Итак, сокращение величины долговых обязательств фирмы уменьшило ее коэффици-
ент «бета» акций с 1,40 до 1,1732.

17.8.3   «Бета»-коэффициенгы промышленных компаний

Можно ожидать, что у промышленных фирм, имеющих ярко выраженную цикличность
спроса или высокие фиксированные затраты, «бета»-коэффициенты будут выше, чем у
фирм с более стабильным спросом или более гибкой структурой затрат. Причина этого
заключается в том, что у первых прибыль до налогов более подвержена изменениям,
чем у вторых. Различия в финансовом положении фирм могут, однако, полностью
смешать эти факторы, почти не оставляя заметных различий между «бета»-коэффици-
ентами фирм в разных отраслях. Тем не менее этого не происходит. В ряде отраслей у
фирм более высокие коэффициенты «бета», чем в других, и в основном различия со-
гласуются с ожиданиями, о которых говорилось вначале.