Оценка обыкновенных акций                                       571

Второй метод построения SML предполагает вычисление внутренней ставки до-
ходности для портфеля обыкновенных акций. Это делается путем усреднения внутрен-
них ставок доходности всех бумаг портфеля (пропорционально стоимости бумаг в порт-
феле), затем полученное значение принимается за оценку внутренней ставки доходно-
сти портфеля. Выбирая в качестве значения коэффициента «бета» единицу, получен-
ную внутреннюю ставку доходности портфеля и «бета»-коэффициент можно отложить
на графике: по вертикали откладывается внутренняя ставка доходности, по горизонта-
ли — «бета». Затем на графике изображается точка, соответствующая безрисковой став-
ке, имеющей значение «бета», равное нулю. Наконец, график SML строится путем со-
единения этих двух точек прямой линией.

Для определения требуемой ставки доходности можно использовать любую из этих
SML. Однако, скорее всего, эти два метода дадут разные результаты, так как линии
будут характеризоваться различными значениями свободного члена и коэффициента
наклона. Например, при первом методе SML может не проходить через безрисковую
ставку, а при втором методе SML обязательно пройдет через безрисковую ставку.

18.8.5   Требуемые ставки доходности и «альфа»-коэффициент

Оценив коэффициент «бета» ценной бумаги, ее требуемую ставку доходности можно опре-
делить с помощью SML. Например, уравнение, задающее SML на рис. 18.4, таково:

k, = 8 + 4Р,
Таким образом, если для акций компании АВС «бета» равна 1,1, то ее требуемая ставка
доходности составит 12,4% [8 + (4 х 1,1)].

После того как требуемая ставка доходности была определена, можно вычислить
разность между внутренней ставкой доходности (полученной из DDM) и требуемой
ставкой. Эта разность может рассматриваться как оценка «альфа»-коэффициента ак-
ции, которая «показывает степень того, насколько акция неверно оценена. Положи-
тельные значения «альфы» означают, что ценная бумага недооценена, а отрицательные
значения «альфы» означают, что бумага переоценена»13. В случае с акциями АВС ее
внутренняя и требуемая ставки доходности были соответственно равны 14,8 и 12,4%.
Тогда оценка для «альфы» будет равна 2,4% (14,8% - 12,4%). Так как это положитель-
ное число, то акции АВС можно считать недооцененными.

•78.8.5   Внутренняя ставка доходности фондового рынка

Другой способ применения результатов этого анализа заключается в том, что внутрен-
няя ставка доходности портфеля акций может быть сопоставлена с ожидаемой доход-
ностью по облигациям. (Последняя, как правило, представлена текущей доходностью
к погашению по долгосрочным казначейским облигациям.) Говоря более конкретно,
разница в доходности между акциями и облигациями может использоваться для реко-
мендаций относительно размещения активов. Другими словами, используя эту инфор-
мацию, можно дать рекомендации относительно того, какой процент средств инвесто-
ру следует вкладывать в акции, а какой в облигации. Например, чем выше внутренняя
ставка доходности по акциям по сравнению с облигациями, тем большую часть средств
следует использовать для приобретения обыкновенных акций.

18.9

^^^J Модель дисконтирования дивидендов и ожидаемая
^^^" доходность

Процедуры, которые здесь описываются, применяются рядом брокерских фирм и пор-
тфельных менеджеров14. Внутренняя ставка доходности ценной бумаги, полученная на
основе DDM, часто трактуется как ожидаемая доходность, которая в свою очередь мо-