280 ГЛАВА 10

В одной из таких работ было отмечено, что каждый инвестор получит в этой си-
туации свое специфическое эффективное множество17. Это означает, что касательный
портфель (обозначенный через Т в гл. 9) будет уникален для каждого инвестора, по-
скольку оптимальная комбинация рискованных активов зависит от предположений ин-
вестора относительно ожидаемых доходностей, стандартных отклонений и ковариа-
ций. Более того, инвестор, вероятно, определит свой «касательный» портфель таким
образом, что он не будет содержать некоторых ценных бумаг, удельные веса которых в
«касательном» портфеле будут равны 0. Тем не менее SML существует и в этом случае.
Это было показано путем агрегирования вложений всех инвесторов и с учетом того, что
в равновесии курс каждой ценной бумаги должен находиться на уровне равенства спроса
и предложения. Теперь, однако, равновесная ожидаемая доходность для каждой цен-
ной бумаги будет представлять собой сложное взвешенное среднее ожиданий инвес-
торов относительно этой доходности. То есть, с точки зрения среднего инвестора,
каждая бумага оценивается справедливо, так что ожидаемая доходность, предпола-
гаемая этим инвестором, линейно и положительно связана со значением «беты»
данной бумаги.

г,		
	М	^^^^
'м		
^i		
	1,	0 Р,м

Рис. 10.5. Рыночная линия ценной бумаги

^^^J Ликвидность

Исходная модель САРМ предполагает, что интересы инвесторов связаны только с рис-
ком и доходностью. Однако другие характеристики могут также быть важны для инве-
сторов. Одной из таких характеристик является ликвидность (liquidity). Здесь ликвид-
ность означает издержки, связанные с покупкой или продажей ценной бумаги «в спеш-
ке». Дом можно рассматривать как относительно неликвидное вложение, потому что
обычно «справедливую» цену за него нельзя получить быстро. Что касается ценных
бумаг, то ликвидность можно измерять разностью цен покупки и продажи, при этом
меньшие значения разности соответствуют большей ликвидности. Естественно пред-
полагать, что многие инвесторы при прочих равных условиях предпочитают более лик-
видные ценные бумаги. Однако инвесторы, несомненно, различаются в своем отноше-
нии к ликвидности. Для одних она очень важна, для других же не представляет особого
интереса.