Инвестиционная стоимость и рыночный курс 109

На эффективном рынке информационное множество является полным и новая
информация мгновенно отражается на рыночных ценах. Какая информация в нем со-
держится? Распространенным является следующее определение2:

Степень эффективности рынка       Какой информацией оперирует рынок

Слабая {weak}                 Информация о прежних ценах на ценные бумаги
Средняя {semistrong)           Вся общедоступная информация
Сильная {strong)               Вся информация для общего пользования
и частная

Другое тождественное определение эффективного рынка звучит следующим
образом:

Рынок является эффективным по отношению к определенной информации, если,
используя эту информацию, нельзя принять решения о покупке или продаже цен-
ных бумаг, позволяющие получить отличную от нормальной прибыль, или сверх-
прибыль (abnormal profit).

Таким образом, на эффективном рынке инвесторы должны ожидать получения только
нормальной прибыли и нормальной ставки доходности по своим инвестициям. Напри-
мер, если рынок имеет слабую степень эффективности (weak-form efficiency), то невоз-
можно получить отличную от нормальной прибыль (сверхприбыль), принимая реше-
ния о покупке или продаже ценных бумаг на основе динамики курсов за прошедший
период. На практике основные рынки ценных бумаг являются слабоэффективными.
Однако фондовые рынки США не подпадают столь же точно под определение средней
степени эффективности (semistrong-fonn efficiency) рынка (хотя отсутствие точного опре-
деления понятия «общедоступная информация» делает эту степень эффективности рынка
неясной и расплывчатой). Еще с меньшей степенью вероятности можно сказать, что
фондовые рынки США имеют сильную степень эффективности (strong-form efficiency).

На эффективном рынке любая новая информация сразу и полностью отражается
на курсах. Причем новой является только неожиданная для инвесторов информация
(все, что не является неожиданным, будет ожидаться инвесторами еще до наступления
события). Поскольку неожиданности могут быть как приятные, так и не приятные, то
вероятно, что динамика курсов на эффективном рынке будет как позитивной, так и
негативной. Если инвестор ожидает, что курс ценной бумаги вырастет на величину,
позволяющую получить приемлемую доходность (принимая в расчет и дивидендные
выплаты), то увеличение курса сверх этого показателя на таком рынке будет непрогно-
зируемым. На абсолютно эффективном рынке изменения курсов не могут быть случай-
ными3.

Теперь рассмотрим иррациональный рынок, на котором курсы никак не связаны
с инвестиционной стоимостью. В этом случае колебания курсов могут быть случайны-
ми. Однако основные фондовые рынки США не являются иррациональными. Чтобы
понять финансовые рынки, необходимо понять, что же из себя представляют абсолют-
но эффективные рынки.

Как упоминалось ранее, на эффективном рынке курс ценной бумаги достаточно
точно отражает ее инвестиционную стоимость. При этом под инвестиционной стоимо-
стью ценной бумаги понимается текущая стоимость ожидаемого дохода в будущем,
оценка которой сделана хорошо информированными и высококвалифицированными
аналитиками. Любое существенное несоответствие курса бумаги и ее стоимости будет
отражать неэффективность рынка. На хорошо развитом и свободном рынке значитель-
ная неэффективность — редкое явление. Причину этого обнаружить нетрудно. Основ-