Налоги и инфляция 359

13.4

Процентные ставки и инфляция

В начале периода, на который производится инвестиция, номинальные процентные
ставки по ценным бумагам, для которых отсутствует риск неуплаты, должны покрывать
как требуемую ожидаемую реальную ставку дохода, так и ожидаемую ставку инфляции
за данный период. Фактически полученная в конце этого периода реальная ставка дохода
будет равна разности между номинальной ставкой и фактически имевшей место став-
кой инфляции. Лишь в случае, когда фактическая инфляция равна ожидаемой инфля-
ции, фактический реальный доход будет равен ожидаемому реальному доходу от таких
ценных бумаг.

Как отмечалось ранее, часть (а) рис. 13.5 показывает годовую процентную ставку
инфляции, вычисленную по изменениям индекса потребительских цен за 68-летний
период с 1926 по 1993 г. Часть (б) этого рисунка показывает, как за этот период изме-
нялись краткосрочные номинальные процентные ставки. Для этой цели использова-
лись ставки по казначейским векселям, взятые из табл. 1.1. Часть (в) представляет собой
ставку реального дохода.

Невозможно не поразиться следующему факту: те, кто инвестировал в краткосроч-
ные ценные бумаги в этот период, часто оставались с меньшей покупательной способ-
ностью, чем та, с которой они начали, из-за того, что реальный доход от инвестиций
был отрицательным в продолжение 25 лет из 68. Возможно, еще более удивительно то,
что среднее значение реального дохода за этот период было близко к нулю.

Хотя ожидаемые реальные доходы могут отличаться год от года, эти изменения
могут быть относительно малы. В этом случае инвесторы, возможно, захотели бы вло-
жить деньги в краткосрочные высоколиквидные ценные бумаги, несмотря на то, что
они ожидают получить весьма мало. В случае действительного существования подоб-
ных намерений такие ценные бумаги будут иметь рыночную стоимость, дающую очень
низкий реальный доход15.

При таком предположении предсказываемую «рынком» ставку инфляции на бли-
жайшее будущее можно оценить простым вычитанием низкой ставки реального дохо-
да, скажем, 1%, из номинальной процентной ставки (также называемой доходностью в
случае бескупонных ценных бумаг) по краткосрочным правительственным ценным
бумагам, а именно по казначейским векселям. В некотором смысле полученная вели-
чина представляет собой усредненное предсказание инфляции - предсказание, кото-
рое сделал бы «средний» инвестор на рынке. Такое предсказание в среднем по времени,
вероятно, будет более точным, чем предсказания любого конкретного прогнозиста.

13.5

Влияние инфляции на заемщиков и кредиторов

Хотя отклонения фактической инфляции от ожидаемой могут иметь относительно малый
эффект воздействия на реальный доход от инвестиций в целом, они могут существенно
влиять на конкретные инвестиции. В самом деле, можно ожидать прямого воздействия
на реальный доход от инвестиций, платежи по которым фиксировании в долларовом
выражении.

Эту связь можно пояснить на простом примере. Допустим, что в данный момент
все ожидают, что инфляция в следующем году будет на уровне 5% и что некий кредитор
согласился выдавать кредиты по номинальной процентной ставке 5% (т.е. он согласен
на нулевой реальный доход). Таким образом, можно занять $100 сейчас и через год
уплатить за годовой кредит $105 ($100 х 1,05). Заметим, что если фактическая инфля-
ция будет равна ожидаемой, то годовой кредит потребует уплаты через год $100, но
именно долларов с постоянной покупательной способностью. При этом реальная про-
центная ставка окажется равной нулю.