558                                                   ГЛАВА 18

проданы. В этом случае ожидаемые финансовые потоки будут представлять собой ди-
видендные платежи до указанной даты и цену продажи. Так как дивиденды после даты
продажи игнорируются, то применение моделей дисконтирования дивидендов может
показаться неадекватным. Однако, как будет показано ниже, это не так.

^^^^f Оценка с учетам конечного срока владения

Метод капитализации дохода предполагает дисконтирование всех дивидендов,
которые ожидаются в будущем. Так как упрощенные модели нулевого роста, постоян-
ного роста и переменного роста основаны на этом методе, они также учитывают весь
будущий поток дивидендов. Таким образом, может показаться, что этот метод может
быть использован только теми инвесторами, которые собираются сохранять акции бес-
конечно долго, так как лишь в этом случае можно ожидать получения всего потока
дивидендов.

А если инвестор собирается продать свои акции через год?9 В этом случае денежные
поступления, которые инвестор ожидает получить от приобретения акции, равны величи-
не дивидендов за один год, считая от даты покупки (для удобства считаем, что дивиденд
выплачивается раз в год), и цене продажи акции через год. Таким образом, представляется
разумным вычислить истинную стоимость акции для инвестора посредством дисконтиро-
вания этих двух величин с требуемой ставкой доходности по формуле:

D.+P,    D^     Р^

'"-ТьГ-ТТ^-ГТГ            ""»>

где D^ и /^ — ожидаемый дивиденд и курс продажи акции в момент времени / = 1.

Чтобы воспользоваться равенством (18.30), нужно оценить курс акции в момент
времени t = 1. Простейший подход состоит в том, что курс продажи акции будет бази-
роваться на дивидендах, которые ожидаются на эту акцию после даты продажи. То есть
предполагаемый курс продажи в момент времени t = 1 равен:

р      ^    ,    ^3    ,__°4    ,   _у    А

f    == _____________ + _____________ + ____________ -)-___==  J   _______________ ^                      / 1 О Ч 1 \

(1+А:)'   (l+k)2   (\+k)3      i=2(l+k)'~1

Подстановка равенства (18.31) вместо Р. в правую часть формулы (18.30) дает следую-
щее уравнение:

д!    f   D!       D!       At      }l   1  \

y=   '  +    2   +    3  +    4  +... ____ =
{+k   [(l+k)1   (l+k)1   (\+k)3    Д l+k j

=  д-   +   ^   .   ^   ^  Д4   , ^  A

(l+Vk)'   (l+k)2   (l+k)3   (l+k)4      >=i(l+^'

что полностью совпадает с равенством (18.7). Таким образом, оценка акции путем
дисконтирования дивидендов по ней до некоторого момента времени и ожидаемого
курса продажи эквивалентно оценке акции путем дисконтирования всех будущих ди-
видендов. Проще говоря, эквивалентность следует из того, что сам курс продажи осно-
ван на последующих дивидендах. Таким образом, равенство (18.7), а также модели ну-
левого, постоянного и переменного роста, основанные на этом равенстве, являются