854 ГЛАВА 24

КЛЮЧЕВЫЕ ПРИМЕРЫ И ПОНЯТИЯ:

АКТИВНОЕ И ПАССИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ ПОРТФЕЛЕМ ЦЕННЫХ БУМАГ

Спор между сторонниками активного и
пассивного управления продолжается уже
более двух десятилетий без каких-либо ви-
димых результатов. На карту поставлены
миллиарды долларов комиссионных, взи-
маемых за управление, профессиональная
репутация и даже, как утверждают некото-
рые, эффективное функционирование рын-
ков капиталов.

Как было уже сказано, пассивное
управление заключается в приобретении бу-
маг на длительный срок. Инвестор выби-
рает в качестве цели некий показатель и
формирует портфель; изменение доходно-
сти которого соответствует динамике дан-
ного показателя. После приобретения пор-
тфеля ценных бумаг дополнительные сдел-
ки с ними (за исключением реинвестиро-
вания доходов и некоторой корректировки
портфеля для достижения точного соответ-
ствия выбранному показателю) совершают-
ся редко. Поскольку выбранный в каче-
стве цели показатель (хотя и не всегда)
представляет собой широко диверсифици-
рованный рыночный индекс (например,
Wilshire 5000» для обыкновенных акций на-
циональных компаний), пассивное управ-
ление обычно называют индексированием,
а сами пассивные портфели именуют ин-
дексными фондами.

Активное управление включает систе-
матические усилия для получения резуль-
татов, превышающих выбранный в качест-
ве цели показатель. Существует большое
разнообразие в подходах к активному уп-
равлению. Их слишком много, чтобы мож-
но было кратко изложить. Тем не менее лю-
бое активное управление включает поиск
неверно оцененных бумаг или групп бумаг.
Точное выявление и умелая покупка или
продажа таких неверно оцененных бумаг
открывают для активного инвестора потен-
циальную возможность получить лучшие
результаты по сравнению с пассивным ин-
иесгором.

Пассивное управление — это относи-
тельно новое направление в инвестицион-
ном бизнесе. До середины 1960-х гг. ак-
сиомой было правило о том. что инвесто-
ры должны стремиться найти неверно оце-
ненные акции. Некоторые инвестиционные
стратегии имели определенные черты пас-
сивной стратегии, такие, как покупка на
длительный период бумаг надежных» голу-
бых фишек» (первоклассных акций. —
Прим. ред.). Однако даже подобные стра-
тегии основывались на стремлении полу-
чить лучший результат по сравнению с не-
которой, нередко не имеющей достаточной
четкости, рыночной целью. Для практиче-
ских целей концепции широкой диверси-
фикации и пассивного управления не ис-
пользовались.

Отношение изменилось в 1960-е гг.,
когда стала общеизвестной концепция вы-
бора портфеля Марковица (см. гл. 8), пред-
ставлена гипотеза э4>фективности рынка
(см. гл. 4), сделан акцент на «рыночном
портфеле» на основе модели оценки стои-
мости капитальных активов (см. гл. 10), а
в различных академических исследовани-
ях выдвинут тезис о бесполезности актив-
ного управления. Многие инвесторы, осо-
бенно крупные институциональные, стали
задаваться вопросом относительно целесо-
образности активного управления их акти-
вами. Первый национальный индексный
фонд акций появился в 1971 г. К концу де-
сятилетия около $100 млн. было инвести-
ровано в индексные фонды. На сегод-
няшний день в национальные и междуна-
родные индексные фонды акций и облига-
ций инвестированы сотни миллиардов дол-
ларов. Даже индивидуальные инвесторы
стали предпочитать индексные фонды. Пас-
сивно управляемые портфели превратились
в один из наиболее быстрорастущих инве-
стиционных продуктов, предлагаемых боль-
шим количеством взаимных фондов.

Сторонники активного управления,
оправдывая поиск неверно оцененных бу-
маг. утверждают, что рынки капитала не яв-
ляются эффективными. Их мнения могут
различаться только в степени оценки не-