Модель оценки финансовых активов 277

ПРИЛОЖЕНИЕ А

НЕКОТОРЫЕ ОБОБЩЕНИЯ САРМ

Исходная модель определения цен финансовых активов основана на очень значи-
тельных предположениях, что ведет к определенной условности получаемых выво-
дов. После ее разработки было предложено несколько более сложных версий. В
этих версиях ослаблены некоторые предположения исходной модели, поэтому их
часто называют обобщенными версиями САРМ. Некоторые из них описаны в этом
приложении.

Включение в модель ограничений на безрисковые
займы

A.I.I    Рыночная линия

Исходная САРМ предполагает, что инвесторы могут вкладывать и занимать деньги по
одной и той же безрисковой ставке. На практике такой заем либо неосуществим, либо
ограничен по объему. Какое воздействие на САРМ окажет ослабление предположения
о единой безрисковой ставке?

Для ответа на данный вопрос полезно рассмотреть следующие альтернативные
допущения: (1) инвесторы могут вкладывать деньги без риска, т.е. приобретать активы,
обеспечивающие безрисковую доходность со ставкой г,, (2) инвесторы могут занимать
деньги без ограничения объема под более высокий процент г. Эти безрисковые ставки
указаны на вертикальной оси рис. 10.3. Область на графике, имеющая форму зонтика,
включает комбинации риска и доходности, достижимые путем инвестиций исключи-
тельно в рискованные активы'5.

Если не существует возможности вложений и займов по безрисковым ставкам, то
эффективное множество изображается кривой WT^TyYn при этом существует много
эффективных комбинаций рискованных ценных бумаг. Однако возможность безриско-
вого вложения со ставкой /•„ превращает рискованные портфели, лежащие между И^и
7^, в неэффективные, поскольку комбинации безрискового кредитования и портфеля,
соответствующего 7^, обеспечивают более высокие доходности при тех же значениях
риска.

Аналогичным образом, возможность брать кредиты под процент г придает осо-
бый интерес другому портфелю, находящемуся в точке 7д. Рискованные портфели, ле-
жащие между 7д и Y, становятся неэффективными, поскольку вложения в портфель 7д
с использованием заемных средств обеспечивают большую доходность при таких же
значениях риска.

Инвесторы, чье отношение к риску не предполагает ни заимствования, ни креди-
тования, будут использовать эффективные комбинации рискованных ценных бумаг,
лежащие на кривой Т^Т. Следовательно, их портфели должны быть выбраны в соот-
ветствии со степенью нетерпимости к риску

В этой ситуации SML превращается в линию, состоящую из отрезка прямой от /•„
до 7^, кривой от 7^ до 7д и луча, идущего из Ту на северо-восток на рис. 10.3.

10 I 197