Покупка и продажа ценных бумаг 35

КЛЮЧЕВЫЕ ПРИМЕРЫ И ПОНЯТИЯ

Нейтральные рыночные стратегии

Институциональные инвесторы традици-
онно рассматривали управление портфеля-
ми обыкновенных акций как односторон-
нюю проблему: нужно покупать акции, сто-
имость которых, вероятно, повысится по
отношению к установленной базе. Однако
такой подход претерпевает быстрые изме-
нения по мере того, как инвесторы изуча-
ют методы, связанные с покупками и про-
дажами «без покрытия», с тем чтобы сис-
тематически контролировать риск и при-
быль портфеля путем распознавания непра-
вильно оцененных бумаг. Эти методы в
совокупности известны как «нейтральные
рыночные стратегии».

Логическая подоплека нейтральных
рыночных стратегий проста. Если в сред-
нем все ценные бумаги оценены справед-
ливо, то неправильная оценка должна быть
игрой с нулевой суммой — бумагам с зани-
женной ценой должны сопутствовать бу-
маги с завышенной ценой. И раз инвестор
способен выявить неправильно оцененные
бумаги, почему он должен воздерживаться
от покупки бумаг с заниженной ценой? По-
чему бы также не извлечь прибыль из про-
дажи «без покрытия» бумаг с завышенной
ценой?

Основной процесс осуществления ней-
тральных рыночных стратегий не менее
прост. Инвестор владеет портфелем, кото-
рый состоит из трех типов инвестиций:

краткосрочных безрисковых ценных бумаг
(например, 90-дневных казначейских век-
селей), обязательств по срочным сделкам
при игре на повышение и обязательств по
срочным сделкам при игре на понижение.
Рыночная стоимость всех трех инвестиций
одна и та же. Далее, обязательства по сроч-
ным сделкам как при игре на повышение,
так и при игре на понижение одинаково
подвержены воздействию изменений цен
на рынке акций. (См. гл. 11, где рассмат-
риваются факторы, влияющие на доход-
ность акций.) Итоговый портфель, таким
образом, полностью застрахован против лю-
бых изменений цен на рынке акций.

Чем же интересен этот застрахованный
от потерь портфель, ведь, в конце концов,
инвестор получит лишь безрисковую доход-
ность? Ответ связан со способностью ней-
трального инвестора отбирать акции. Если

инвестор способен распознать неправиль-
но оцененные акции, тогда он купит ак-
ции с заниженной ценой, исключительное
положение которых приведет к росту их
курса по сравнению с рыночным курсом.
И наоборот, он продаст «без покрытия» ак-
ции с завышенной ценой, исключительное
положение которых приведет к падению их
курса по сравнению с текущим рыночным
курсом. Чистая выгода для инвестора со-
стоит в том, что он извлечет прибыль из
своей способности выявить неправильно
оцененные акции, не испытав на себе не-
устойчивость рынка акций.

Возьмем в качестве простого примера
инвестора, который начинает год, имея $100
наличными. Он использует эти средства на
покупку акций на $100. Одновременно
инвестор продаст «без покрытия» акций на
$100. Эти покупка и продажа «без покры-
тия» были тщательно продуманы, с тем
чтобы на чистой прибыли не отразились
ни изменения в какой-либо отрасли, ни
прочие факторы, влияющие на доходность
рынка акций. (Инвестор, к примеру, мог
бы составить пары «покупка—продажа "без
покрытия"» в рамках разных отраслей —
купить на $5 акций компании Jeneral Motors
и продать «без покрытия» на $5 акции ком-
пании Ford.) В начале года портфель дан-
ного инвестора выглядит так:

Итого

Рыночная
стоимость
купленных
ценных бу-
маг в порт- крытия"
феле ин-
вестора

Денежные
средства
на счете

Стоимость
акций, про-
данных
«без no-


Si 00 $100 $100 $100

Предположим, что инвестор делает
мудрый выбор и к концу года его порт-
фель купленных ценных бумаг стоит $110,
обеспечивая 10%-ную доходность. (Для
сравнения, доходность рынка акций соста-
вила за этот период 8%.) Далее, портфель
бумаг, проданных «без покрытия», также
поднимается в цене (хотя и в меньшей сте-
пени) до $105 (доходность 5%), а денеж-
ные вложения принесли 2% прибыли (до-

