600                                                   ГЛАВА 19

Чтобы получить действительно независимую оценку стоимости, исследователи долж-
ны анализировать, какие методы использованы при расчете прибыли. Они должны вы-
явить бухгалтерские уловки и манипуляции, сделанные по просьбе менеджеров, чтобы не
дать ввести себя в заблуждение12. Тот, кто при оценке стоимости использует в формуле
(какой бы сложной она ни была) показатель объявленной прибыли, не может получить
абсолютно свободный от манипуляций менеджеров результат. Это не означает, что объяв-
ленную прибыль нельзя использовать для оценки бумаг. Напротив, ее следует рассматри-
вать как один из источников информации о перспективах развития фирмы.

Коэффициент «цена-прибыль»

В гл. 18 говорилось о том, как можно использовать модели дисконтирования дивиден-
дов для определения ситуаций недооценки или переоценки стоимости акций. Один из
способов подобной оценки состоял в сравнении фактического соотношения «цена-
прибыль» для определенной фирмы с расчетным значением, определенным аналити-
ком. Ниже мы представим некоторые данные об общей динамике прибыли, цен и ко-
эффициента «цена—прибыль», с тем чтобы показать, как можно на практике использо-
вать подобные коэффициенты.

19.5.1   Статистические данные

В части (а) рис. 19.5 представлен коэффициент «цена—прибыль» на конец года для
акций, входящих в индекс Standard & Poor's 500. Можно заметить значительные ежегод-
ные колебания коэффициента. Это означает, что для определения соответствующей
стоимости инвесторы не пользуются стандартным множителем применительно к при-
были. Часть (б) рис. 19.5 показывает прибыль на акцию (нижняя ломаная линия) и цену
(верхняя ломаная линия) акций, входящих в индекс Standard & Poor's 50013. Обе линии
направлены вправо вверх, что указывает на возрастающую во времени общую тенден-
цию к росту как прибыли, так и цены. Однако эти две линии не параллельны. Это
означает, что прибыль на акцию и цена изменяются не с одинаковым темпом, что
также очевидно из части (а) рисунка.

13.5.2   Постоянный и временный компоненты прибыли

При анализе отдельных обыкновенных акций также становится очевидным, что и для
них имеют место значительные колебания во времени коэффициента «цена-прибыль».
Кроме того, значения коэффициента по отдельным акциям существенно отличаются
друг от друга в любой момент времени. Одно из возможных объяснений этого явления
состоит в том, что объявленную прибыль можно рассматривать как состоящую из двух
компонентов. Постоянный компонент — это компонент, который, вероятнее всего,
повторится в будущем, в то время как этого нельзя сказать о временном компо-
ненте.

Выше утверждалось, что внутренняя стоимость акции зависит от перспектив получе-
ния прибыли фирмой в будущем. Это означает, что изменения внутренней стоимости ак-
ции и соответственно цены акции будут коррелироваться с изменениями постоянного
компонента прибыли и не будут связаны с изменениями временного компонента. Если
временный компонент является положительным, тогда коэффициент «цена-прибыль» бу-
дет относительно низким вследствие большого значения его знаменателя. Напротив, если
временный компонент отрицательный, то коэффициент «цена—прибыль» будет относи-
тельно высоким вследствие относительно малой величины его знаменателя.

Рассмотрим в качестве примера фирму, текущий курс акции которой равен $30.
Постоянный компонент прибыли на акцию за последний год составил $4, а временный