Управление пакетом облигаций                                      465

трехгодичные облигации через 2 года с премией. Таким образом, портфель иммунизи-
рован от влияния различных колебаний процентной ставки в будущем.

В табл. 16.2 более точно показано, что будет происходить с портфелем. Во второй
колонке показана стоимость портфеля через 2 года при условии, что процентная ставка
оставалась на уровне 10% в течение этих 2 лет. Как можно увидеть, стоимость портфеля
одногодичных и трехгодичных облигаций будет примерно равна ожидаемой сумме
$1 000 000. Если, например, доходность падает до 9% или поднимается до 11% до того,
как истек 1 год, и остается на новом уровне, то стоимость портфеля будет несколько
выше $1 000 ООО15.

16.5.2   Проблемы, связанные с иммунизацией

В предыдущем параграфе было описано, что иммунизация дает теоретически. Однако
весьма вероятно, что на практике она не будет работать столь хорошо. Каковы же тому
причины? В основе лежит ответ на следующий вопрос: почему дюрация не всегда точ-
но отражает риск изменения процентной ставки? В терминах рассмотренного примера,
по каким причинам стоимость указанного портфеля через 2 года может оказаться ниже
$1 000 ООО?

Т а б лица 16.2

Пример иммунизированного портфеля

Доходность к погашению
на конец первого	года	
	9%	10%	11%	
Сумма на момент времени t = 2, получен				
ная в результате реинвестирования дохода от одногодичных облигаций				
[$1070 х 372,Зх (1 +у)] =	$434 213	$438 197	$442	181
Стоимость трехгодичных облигаций в момент времени t = 2:				
Сумма, полученная от реинвестирования купонов, выданных в момент времени t = 1:				
[$80 х 488,6 х (1 + у) =	42 606	42 997	43	388
Купоны, полученные в момент времени t = 2:				
[$80 х 488,6] =	39088	39088	39	088
Цена продажи в момент времени t = 2:				
[$1080 х 488,6/(1 +у)] =Общая стоимость портфеля в момент времени t = 2:	484 117	479716	475	395
	$1 000 024	$999 998	$1 000	052

Риск отзыва и риск неуплаты

Начнем с того, что иммунизация (и дюрация) основана на предположении, что ожида-
емые потоки платежей по облигации будут выплачены полностью и своевременно.
Данное положение означает, что иммунизация основана на том, что облигации будут
оплачены и не будут отозваны до срока, т.е. по облигации отсутствует риск неуплаты и